淺談國內產業(yè)引導基金的發(fā)展情況

   近幾年來，隨著國內股權投資市場的發(fā)展與成熟，相對于直接投資的基金方式，母基金因其分散投資、降低風險以及高水平、專業(yè)化等特質迅速發(fā)展起來。當前全國主要省市都設立了超千億級的政府投資基金群，引導更多發(fā)展要素流向實體經濟。既有區(qū)域協(xié)同發(fā)展的地區(qū)性政府投資基金，又有專業(yè)化研投、產業(yè)鏈深耕的行業(yè)大基金。

  母基金研究中心對“母基金”的定義為：1、母基金銀行賬戶到賬的資金不低于五億人民幣；2、已經投資過至少三支基金；3、需要對外投資基金，而非僅投資于與母基金自身強關聯的基金；4、有專門的母基金管理團隊且不少于五人；5、已在主管部門或行業(yè)協(xié)會備案，全部為自有資金的除外。

  母基金的產生放大了政府投資規(guī)模，撬動了更多社會資本參與產業(yè)發(fā)展，進一步放大帶動效應，通過增大直接融資比重，提高資源配置效率，推動高質量發(fā)展為目標的中小企業(yè)投融資體系。

   在連續(xù)幾年快速發(fā)展之后，由于受到內部政策影響和外部環(huán)境沖擊，國內母基金行業(yè)在2019年進入了深度調整階段，行業(yè)內部發(fā)生了深刻的結構性變化。2020年，受到新冠疫情黑天鵝的影響，行業(yè)調整速度進一步加快。進入到2021年，國內母基金行業(yè)迎來了期盼已久的春天，母基金設立呈現出遍地開花之勢。2022年上半年，國內母基金行業(yè)進入到更加健康有序的發(fā)展階段，母基金向精細化管理方向發(fā)展。除了數量的增長之外，也迎來了一個優(yōu)化提質的階段，這里我們主要探討政府引導基金近幾年的變化情況。

一、政府基金已經成為主導

   根據北京清控永輝投資公司發(fā)布的數據，截至2022年12月31日，中國母基金全名單共包括350只母基金，總管理規(guī)模達45681億元。其中，政府引導基金258只，總管理規(guī)模達36067億元，如圖1所示。無論是基金數量還是規(guī)模，都占據了整體產業(yè)基金的  73 ％以上，且政府引導基金基本實現了全生命周期、全領域的覆蓋規(guī)模。2021年以來，國內政府母基金還出現了兩個趨勢：一是新增力量越來越下沉。政府母基金從省會城市、直轄市下沉到地級市、縣、區(qū)。根據母基金研究中心統(tǒng)計發(fā)現，2021年中國母基金的新增力量主要是來自地市級政府出資。而到了2022年，國內母基金進一步下沉到區(qū)縣級政府。例如浙江桐廬產業(yè)發(fā)展母基金，南京江寧區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導基金、江蘇省泗洪縣產業(yè)引導股權投資基金等，總規(guī)模都達到10億元。二是政府母基金規(guī)模越來越可觀，百億母基金頻出，如鄭州的高新區(qū)產投股權引導基金、武漢的東湖高新區(qū)光谷創(chuàng)業(yè)投資引導基金、成都的高新區(qū)天使投資引導基金等，設立規(guī)模都在百億元量級。

   此外隨著國資背景基金管理人運作管理模式市場化程度的不斷提高以及其相對較強的風險控制能力，國資背景的母基金管理資本總量也在不斷提高，比較典型的國資背景母基金管理人有開元國創(chuàng)、中金資本、元禾控股等。除了國資背景的金融機構加碼投資私募股權基金外，原本以實業(yè)經營為主的國企也在積極成立投資平臺，中石油、中石化、中國航天、中核等都是資金實力雄厚、管理能力很高的投資人。

二、管理機制發(fā)生深刻變化

  在政府引導基金發(fā)展之初，為滿足地方主導產業(yè)項目資金需求，幫助企業(yè)借力資本市場實現跨越發(fā)展的主要力量，眾多產業(yè)引導股權投資基金通過實踐證明，作為政策創(chuàng)新工具，在一定階段豐富了中小企業(yè)的融資鏈，可以在一定程度上有效減輕企業(yè)債務束縛，助力企業(yè)獲得更多現金流。但是一邊是此起彼伏發(fā)起成立的數億級政府引導基金，一邊是愈演愈烈的股權投資機構無法完成政府指標，雙方看似一拍即合，現實卻并非雙向奔赴。

地方政府設立引導基金的目的是解決初創(chuàng)企業(yè)融資難問題，填補中小企業(yè)融資鏈條的缺失，企業(yè)通過過股權融資，可以更加高效、持久的解決資金問題，增強抗風險能力，減輕企業(yè)過高債務負擔的束縛，使企業(yè)更有競爭力。然而由于財政出資的特殊性，導致政府產業(yè)引導基金在政策上限制過多，大多數基金在返投比例、雙落地、出資比例、激勵和退出等方面都有嚴格的要求。這里著重探討返投比例和落地范圍認定。

（一）返投比例要求發(fā)生變化

   返投比例主要是指股權投資基金對項目進行投資后，項目承諾將在一定期限內到股權投資基金要求的行政區(qū)域內（一般是該股權投資基金的注冊地、政府引導基金所在地）通過設立子公司、分公司等形式將優(yōu)質的區(qū)域外項目在本地落地，以促進本地產業(yè)轉型升級，或推動當地產業(yè)的發(fā)展，也就是股權投資基金反哺本地產業(yè)的比重。返投比例2倍早年在行業(yè)里是一個普遍要求。而在當地產業(yè)配套尚未同步完善的基礎上，地方政府急于引入項目，在子基金中設定了較高的返投比例要求，不僅增加了基金管理人投資談判、項目運作的難度，也不利于發(fā)揮市場的創(chuàng)造性和主動性。在實踐中，基金管理人每年耗費大量的時間和精力洽談項目，而其中愿意返投當地的寥寥無幾，極大浪費了投資機會，直接導致政府投資基金向社會募資難的問題，大量政府引導基金資金未充分利用，形成政府引導基資金堰塞閑置現象。

   為了激發(fā)市場化運作活力，吸引帶動更多社會資本尤其優(yōu)質資本參與政府投資基金合作、助推基金入局，深度參與產業(yè)供給側改革，各地政府都針對上述問題，推出了一系列實操性較強的辦法，進一步實施政府讓利，部分地區(qū)正在放寬返投標準，從約2倍下調至1.5倍、1.1倍甚至1倍，同時靈活認定返投范圍。如： 西安市創(chuàng)新投資基金以百億基金大幅提高出資比例達到40％，同時放寬子基金設立規(guī)模至最低5000萬元，子基金投資于西安市行政區(qū)域內企業(yè)的比例原則上不低于西安創(chuàng)新基金出資額——1:1的返投比例，可以說是打破了各地政府引導基金的“天花板”，對吸引高水平投資機構來說十分有力。從現實效果來看，“1:1返投政策”在帶來良好示范效應的同時，更實現了喜人的引導成效：最新數據顯示，西安創(chuàng)新基金子基金實際返投西安市企業(yè)的金額比例，已超過創(chuàng)新基金認繳占比2.19倍，大幅超過1倍的最低要求，有效提升了區(qū)域股權投資市場環(huán)境。又如：河南省財政廳近日印發(fā)《河南省政府投資基金管理辦法》（以下簡稱《辦法》），對基金投資限制、返投比例等作出調整，也將返投比例最低設置為1：1 ，有效吸引社會資本、募集資金參與政府投資基金活動，一定程度上緩解政府投資基金募資難、投資慢的問題，帶動更多社會資本進入河南，實現了“四兩撥千斤”的效果。

   返投比例的多維度放寬，加強了政府投資基金的外部性支持，其強效的基礎性、帶動性和戰(zhàn)略性特征愈發(fā)明顯，各地方政府圍繞產業(yè)轉型升級、國資國企深化改革和供給側結構性改革等開展基金運作，取得了良好的效果。

（二）創(chuàng)新資本參與新方式

   政府引導基金是由政府出資設立的政策性基金，其主要由財政出資，目的是引導民間資本和社會資金加大投入，通過扶持創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展，持續(xù)加大創(chuàng)業(yè)投資資本的來源和供給。因此過去較長一段時間，政府性引導基金一般不直接從事投資業(yè)務，而是通過以下三種方式運作：一是參股設立創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)；二是采用融資擔保方式，不直接或占用很少政府資金，即根據信貸征信機構提供的信用報告，對歷史信用記錄良好的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，采用融資擔保方式，通過債權融資增強其投資資本及能力。三是政府引導基金通過跟進投資，參與并引導基金的投資方向。

   為了直接推動產業(yè)落地，實現更高經濟效益，發(fā)揮財政資金的杠桿放大效應，部分政府引導基金開始探索“項目直投”，或在母基金中增加直投比例。引導基金做直投的轉折點，是2021年深圳天使母基金宣布設立首支天使直投基金，由深圳市天使母基金管理公司發(fā)起設立“天使一號創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)”。該基金選優(yōu)遴選子基金已投或擬投的優(yōu)質項目，進行同輪次或后續(xù)輪次的投資。公開資料顯示，天使一號直投基金于2021年7月啟動市場化募資，在三個月內順利完成募集，基金規(guī)模3億元，同時通過市場化的出資人匯集企業(yè)發(fā)展全生命周期所需要的各類資源，打造全方位的資源服務體系，即“子基金投資+直投+生態(tài)運營”模式。至此中國政府引導基金開啟了母基金直投的新篇章，此后，各地引導基金也紛紛效仿跟隨深圳模式。廈門思明區(qū)發(fā)布了廈門市第一支區(qū)級政府直投基金，將把不低于60%的資金投向種子輪、初創(chuàng)期的科技型或人才項目；緊接著，蘇州天使母基金宣布與元禾控股合作設立直投基金——蘇州天使創(chuàng)新基金；珠海也新設了總規(guī)模100億元的珠?；鹑冢摶鹨残略隽隧椖恐蓖?。

2021年7月28日，國家發(fā)改委在官方微信號公開發(fā)布了《關于推廣借鑒深圳經濟特區(qū)創(chuàng)新舉措和經驗做法的通知》，其中第四條提到“發(fā)揮政府投資杠桿作用組建早期創(chuàng)業(yè)投資引導基金。”內容強調，要以政府投資撬動社會資本，按照市場化、法治化原則，成立創(chuàng)業(yè)投資引導基金，構建引領和促進科技創(chuàng)新的風險分擔機制?！皠?chuàng)業(yè)投資引導基金對子基金在項目投資過程中的超額收益全部讓渡，同時最高承擔子基金在一個具體項目上40%的投資風險，助力種子期、初創(chuàng)期企業(yè)跨越‘死亡谷’?！边@一文件的頒布恰到好處的形成了一個推力，更多政府引導基金開始出臺提高出資比例、讓渡投資收益、建立容錯機制及激勵約束機制等政策措施。吸引、撬動更多社會資源，例如，母基金設定的返投比例是其出資額的1倍，當子基金的返投比例達到1.5倍時，將超過部分的項目收益對基金管理人再度讓利，以提高子基金與基金管理人的積極性與主動性，同時也能更高質量完成母基金的政策性目標。

通過政府出資讓利、建立容錯機制及激勵約束機制等，吸引、撬動更多社會資源，真正實現了引導基金投早、投小、投科技的新局面。政府引導基金創(chuàng)新持股新模式，引領社會資本參與新方式，帶動創(chuàng)業(yè)投資新步伐，引領天使、VC、PE及并購全鏈條科技金融服務的新局面。同時，基金管理人也發(fā)揮更大優(yōu)勢，帶資源入場，優(yōu)化企業(yè)市場競爭力，借助產業(yè)基金在政策轉化、戰(zhàn)略管理、資本運營等方面優(yōu)勢，幫助企業(yè)獲得更高管理效益和更加靈活、輕松資金環(huán)境，促進企業(yè)高效參與市場競爭，為企業(yè)高質量發(fā)展提供強有力支撐被孵企業(yè)通過基金入股孵化，豐富融資渠道、健全資本運行體系、獲得高效管理支持，企業(yè)實現快速發(fā)展。創(chuàng)業(yè)者實現長遠規(guī)劃及成果轉化，享受股權估值倍增帶來的紅利。產業(yè)園區(qū)借助企業(yè)蓬勃發(fā)展，實現經濟利潤新增長。產業(yè)基金依托股權享受企業(yè)分紅、股權增值紅利。真正實現了多方共贏的新局面。

三、母基金招商作用日益明顯

    地方政府對設立母基金如此積極，原因有很多，一是新版《中華人民共和國預算法》的出臺規(guī)定“各級政府上一年預算的結轉資金，應當在下一年用于結轉項目的支出；連續(xù)兩年未用完的結轉資金，應當作為結余資金管理。”對于地方政府來講，更加希望存量財政資金用于地方重大戰(zhàn)略領域發(fā)展和產業(yè)布局，帶動供給側改革和新動能發(fā)展。另外一個很重要的原因是在過往的實際操作中，地方政府發(fā)現引導基金可以當作招商引資的新工具來用，此前政府招商引資，一是依靠區(qū)域資源的比較優(yōu)勢，如廉價勞動力、豐富的礦產資源等。二是依靠優(yōu)惠政策，如財政補貼、稅收優(yōu)惠。三是市場環(huán)境的優(yōu)勢，如透明的營商環(huán)境、聚集的產業(yè)和區(qū)域條件。但這樣的招商政策，耗費巨大精力且有時收效甚微，“一事一議”“特事特辦”的例子屢見不鮮，有些地方政府土地成本都無法收回，集而不群的現象已經逐漸顯現出問題。

  于是2014年中央又出現了一個推力，12月國務院發(fā)布通知，全面清理規(guī)范稅收等優(yōu)惠政策，凡違法違規(guī)或影響公平競爭的政策，都要納入清理規(guī)范的范圍。既要規(guī)范稅收、非稅等收入優(yōu)惠政策，又要規(guī)范與企業(yè)繳納稅收或非稅收入掛鉤的財政支出優(yōu)惠政策。也就是說，地方政府不能再隨便給企業(yè)出稅收和補貼優(yōu)惠政策。

    于是各地政府紛紛形成了一個共識，依靠政府引導基金，進行股權投資，有針對有布局的進行招商，既能夠加強對重點項目的扶持，同時避免出現“稅收洼地”，對區(qū)域性產業(yè)協(xié)同發(fā)展也有著極大的牽引力，產業(yè)引導基金成為促進經濟高質量發(fā)展和財政可持續(xù)發(fā)展的重要選擇。近年來也有“股權財政”的說法，也幾乎成為各地政府的共識。所謂股權財政，是以國有資本為引導通過投資高科技產業(yè)獲取股息、紅利、增值收益等來增加財政收入的一種財政模式。

    各地政府圍繞推進招商引資高質量發(fā)展，紛紛在本土產業(yè)鏈基礎上建立創(chuàng)新性招商體系，可以說已經基本形成了由培育初創(chuàng)高科技項目的創(chuàng)投基金、聚焦產業(yè)賦能和重大招商引資的產業(yè)基金以及專項基金等組成的政府引導基金體系。換句話說，“資本招商”在全國各級城市正多層次、全體量鋪開，“土地財政”向“股權財政”加速轉型，實現了區(qū)域內優(yōu)勢產業(yè)內循環(huán)，區(qū)域間產業(yè)互補外循環(huán)的“雙循環(huán)”格局。

四、S基金

    S基金最初是為了探索解決“退出難”的問題，隨著政府引導基金開始陸續(xù)進入退出期，而不少項目處于競爭性生存階段，并沒有完全越過“死亡谷”，退出預期不甚明確。因此政府引導基金S基金變呼之欲出，有效解決了天使投資退出周期長、退出渠道狹窄等問題。我們認為，S基金也是母基金的一種。母基金研究中心對“S基金”的定義為：從基金的投資者手中收購基金份額或企業(yè)股權的母基金；有專門的S基金管理團隊；S基金的存續(xù)管理規(guī)模不低于1億元人民幣；已在主管部門或行業(yè)協(xié)會備案，全部為自有資金的除外。但S基金目前存在二手份額轉讓信息不透明、盡調成本高、定價欠公允等問題，需要不斷推進S基金市場相關試點的推動工作。

   目前中國證監(jiān)會已經先后批復同意北京、上海、廣東區(qū)域性股權交易市場開展股權和創(chuàng)業(yè)投資份額轉讓試點，廣東股權交易中心于2023年9月21日揭牌，開始了探索加快股權創(chuàng)業(yè)投資轉讓市場建設，力爭由廣東股權交易中心牽頭，打造有影響力的股權二級交易平臺。S基金的出現，增加了市場交易主體的活躍度，各類資源接力支持科技企業(yè)發(fā)展，也加快了政府引導基金等國資份額的流轉，加速政府回籠資金用于再投資，為我國政府引導基金發(fā)展提供了新的解決方案。

積極探索政府引導基金的可持續(xù)發(fā)展路徑，是完善生產要素市場化配置體制機制的必要選擇，是加快促進科技、金融與產業(yè)融合發(fā)展，加快科技創(chuàng)新強國的重要手段，也是推動區(qū)域經濟協(xié)調高質量發(fā)展的強勁動力，廣東省正在打造具有影響力的風投創(chuàng)新中心，應當發(fā)揮先行先試的作用，在科技自立自強中發(fā)揮重要作用，將科技金融服務的“最后一公里”打通。

文章來源：  《商業(yè)觀察》  http://m.00559.cn/w/jg/125.html